为缓解疫情影响，财政不断发力。当前，我国已出台一系列针对性的增支减收财税政策，一方面为防控疫情提供资金支持，一方面对重点行业和中小企业加大帮扶力度。财税“组合拳”连连出击，也不可避免造成收支缺口，给财政带来巨大压力。“战疫”需要财政发力，但财政钱从哪里来？应对疫情冲击缺口，财政的出路又在哪里？对此，张瑜及其团队进行了深入研究，其报告指出财政主要有烟草税调整、压减支出、提升赤字率、动用小金库五大突破口，可能的增量组合将带来8145亿增量，可基本弥补8000亿狭义疫情冲击缺口。

一、针对疫情冲击，财政有哪五大突破口？

截至2月23日，各级财政共安排疫情防控资金995亿元，根据我们此前估算，各级财政疫情防控补助资金预计最终实际支出可达1800~2500亿元，针对疫情的税费减免空间可达5700亿元。面对高达8000亿的增支减收冲击，财政的出路在哪？我们认为有五大突破口，分别为烟草税调整、压减支出、提升赤字率、动用小金库（调入资金及使用结转结余、国企利润上缴）以及发行特别国债（类特别国债）。其中，前三者为较为清晰的“明白账”，后两者为深藏不露的“模糊账”：

1.经济持续下行叠加收入端承压疫情冲击的背景下，靠财政收入整体增长弥补疫情财政缺口并不现实，有必要适当加征其他非疫情相关税种。烟草税与疫情防控关联度较低且税额庞大，当下适合调整加征。

2.疫情防控支出的压力还可通过压减其他支出缓解。主要为压减一般性支出。

3.提升赤字率是财政应对危机的常规手段。但若预算赤字率仅提升至3%，相比预期将没有增量。

4.除了通过“明白账”增收减支以外，财政还可动用“小金库”弥补收支缺口，主要包括调入资金及使用结转结余、国企利润上缴。其中调入资金及使用结转结余分为从中央预算稳定调节基金调入、政府性基金预算调入（专项债计入政府性基金）、国有资本经营预算调入以及地方财政结转结余资金四部分。国企利润上缴主要来自金融国企利润上缴。

5.特殊时期不排除发行特别国债（类特别国债），但政策优先级较低。

需要说明的是，由于疫情带来的短期经济冲击难以准确估计，由此估算财政减收的误差可能较大，我们在本篇报告中仅考虑如何弥补狭义疫情冲击造成的收支缺口，而不去评估经济下行压力加剧产生的内生财政影响。

二、财政“明白账”的增量空间有多少？

（一）烟草税调整可带来2300亿增量

烟草税对财政有多重要？2015年以来，烟草业上缴财政总额从未低于1万亿（绝大部分缴入税收）。今年召开的全国烟草工作会议并未披露去年的具体上缴规模，但明确了“全国烟草行业工商税利和上缴财政总额创历史最高水平”，由此判断2019年烟草业上缴财政总额应至少高于2015年的历史峰值10950亿元，相当于全年财政收入的5.8%。

加征烟草税能增收多少？以最近一次烟草税调整为例，2015 年5 月，财政部、国家税务总局将卷烟批发环节从价税税率由 5%提高至 11%，并按 0.005 元/支加征从量税，当年烟草业利润上缴即实现了 1839 亿多增（共实施8个月）。假设本轮烟草税调整力度不逊于 2015 年，在税基变化不大的前提下，月度边际财政收入增量约为230亿。假设本轮烟草税调整自3月执行，可创造约2300亿（230*10="""""""""2300亿）增量财政空间。

（二）压减一般性支出可带来873亿增量

哪些支出可以压减？在公共财政支出的二十四个子项目中，目前政策明确压减的为一般性支出（一般公共服务支出）。其他支出项目中，国防、教育、环保等关乎国计民生与强政策延续性支出难以压减，而医疗卫生、社会保障和就业等疫情相关支出增支压力较大，唯一存在腾挪空间的基建类支出（城乡社区事务、农林水事务和交通运输事务支出）也因稳增长压力而压减空间有限。

压减一般性支出的空间有多大？2019年一般公共服务支出并未公布，但可结合判断增速约为-5%，对应支出规模约为17456亿：年初中央预算表中，中央一般公共服务支出的预算同比增速为-3.1%；全年财政收支发布会提及：“2019中央除刚性和重点项目外，其他项目支出平均压减幅度达到10%”；“各地压减幅度都超过了5%，不少达到10%以上”。假设2020年一般公共服务支出压减幅度仍为5%，增量可达873亿，仍相对有限。

（三）若预算赤字率提至3%，相比预期将没有增量

假设今年预算赤字率提至3%，能创造多少增量？在2020年名义GDP增速7.7%的假设下，若将预算赤字率提至3%，相比2019年可带来4414亿增量。但考虑到疫情发生前，市场已普遍预期2020年预算赤字率将提至3%，若赤字率不进一步提升至3%以上（每增加0.1%可带来1067亿增量），相比预期将没有增量。

三、财政“模糊账”的增量空间有多少？

（一）动用中央预算稳定调节基金将没有增量

在足额调入中央一般公共预算后，当年中央预算稳定调节基金规模的增加要么来自于收入的超收，要么来自于支出的结余[1]，估算2019年末中央预算稳定调节基金余额仅剩1742亿元。由于2019年调入中央一般公共预算额已达2800亿，今年即便将2019年底余额全部调入使用也没有增量。

（二）动用地方结转结余及调入资金可带来8562~10062亿增量

对于地方结转结余，以公布截至2017年年底的结转结余资金规模为起点，估算经过2018~2019年两年使用后，截至2019年底规模为2781亿，即便全部使用也没有增量。对于调入资金，土地出让盈余与专项债收入是主要来源。假设2020年土地出让盈余保持不变，按地方政府性基金盈余调入比例75%估算，若专项债新增发行3.3~3.5万亿，2020年调入资金可达2.05~2.2万亿，相较此前市场预期的专项债新增3万亿情形，调入资金增量可达2250~3750亿。按盘活存量资金3000亿估算[2]，结转结余与调入资金合计可达2.62~2.78万亿，若全部使用，相较2019年增量可达8562~10062亿。

（三）加大金融国企利润上缴可带来972亿增量

我国国企管理与利润上缴分为两条线。非金融国企归国资委管理，上缴利润首先进入国有资本经营预算，再调入进入一般公共预算，一次上缴按不同企业类型从免缴到25%分为五档标准，二次调入比例要求为30%[4]，二次上缴/调入机制导致实际上缴公共财政相对有限。金融国企归财政部管理，上缴利润通过非税收入直接进入一般公共预算，上缴标准暂无明确规定，存在一定增量空间。

由于金融国企利润上缴概念范围始终不清，数据质量相对有限，以最为接近的非税收入子项目——国有资本经营收入（其中仍可能包括部分非金融央企利润）为代表衡量。假设2013-2017年金融央企归母净利润年复合增长率不变[5]，若今年将中央特定金融机构和央企上缴利润比例由2019年的40.3%提至历史新高45%，同时地方金融国企上缴水平保持不变，对应增量为972亿。

（四）不排除特别国债发行可能，但政策优先级较低

我国主要发行过三种特别国债（类特别国债），分别为长期建设国债、特别国债与专项建设债。

长期建设国债于1998-2008年间由财政部发行超一万亿，用于国民经济和社会发展急需的基础设施建设。考虑到其发行纳入赤字，完全可以通过发行普通国债替代，叠加已有不纳入赤字的专项债用于基建，目前重启长期建设国债的可能性较低。

特别国债由财政部发行，历史上三次累计发行2.42万亿，其中前两次为新发，发行目的较具针对性。1998年首次发行为缓解金融风险：财政部发行2700亿元特别国债注资四大行，使其满足《巴塞尔协议》8%的银行资本充足率要求；2007年二次发行目的为抑制流动性过剩：“双顺差”背景下我国货币供应量增长较快，（2006年至二次发行特别国债，央行8次上调存款准备金率，4次动用基准利率）为帮助抑制流动性过剩，财政部发行1.55万亿特别国债用于购买外汇、注资中投公司；2007年发行的特别国债与1998年特别国债有重要区别：前者归集到央行手中之后,还可成为央行公开市场操作的资产，而后者不进入二级市场流通。2017年，2007年二次发行的特别国债1期6000亿到期，财政部续作。

专项建设债由政策性银行发行，2015年发行目的为应对经济下行，拉动投资增速。专项建设债由国开行、农发行向邮储银行等定向发行，并由财政贴息90%（后贴息幅度有所降低）。2015-2017上半年发行规模超2万亿后，专项建设债由于稳增长需求降温，地方政府专项债替代效应增强，以及自身资金沉淀、挤出社会资本等问题逐渐淡出。

特别国债（类特别国债）今年有可能发行吗？不排除发行可能，但政策优先级较低。首先，2月7日，财政部副部长余蔚平表示，“今年的赤字安排已经考虑了一些不确定的因素”，可见财政通过普通国债和地方一般债弥补赤字目前仍为基准情形。其次，历史发行的三种特别国债各有缺陷，并非填补财政缺口首选：其中，特别国债两次新发分别针对化解金融风险与缓解流动性过剩，从未针对弥补财政赤字与稳增长发力，从发行流程来看也存在2-6个月时滞；专项建设债虽针对稳增长发力、投放效率相对较高，但与地方政府专项债职能高度重合（此前提前下达专项债约70%投向基建），政策优先级需要打折；长期建设国债发行纳入赤字，发行普通国债或地方一般债即可替代，发行必要性最低。如最终仍有必要发行特别国债，更可能是针对本次疫情的新品种，配合地方专项债发行规模扩大。

四、财政的出路在哪？——可能的8000亿增量组合

应对狭义疫情冲击，可主要依靠小金库与烟草税补缺口。在烟草税调整、压减支出、提升赤字率、动用小金库（调入资金及使用结转结余、国企利润上缴）与发行特别国债（类特别国债）五大突破口中，由于后续稳增长需要基建抓手，压减基建类支出的概率较低，同时一般性支出压减空间相对有限；赤字率若仅提升至3%，相较此前市场预期将无增量；结合十四五期间重大项目需要支持、经济降速仍未完成及中美对抗的综合考虑，小金库加大动用力度的同时，也需为后续留有余地；因此，财政的出路主要在于加大动用部分小金库（增量4000亿）与烟草税调整（增量2300亿），可能的增量组合将带来8145亿增量，可基本弥补8000亿狭义疫情冲击缺口。特别国债发行力度仍视后续政策力度而定。

广义财政要更积极，还需政策性银行与专项债稳增长。2月21日中共中央政治局会议提及“积极的财政政策要更加积极有为，发挥好政策性金融作用”，2月24日财政部部长助理欧文汉表示“要扩大地方政府专项债券发行规模”，结合此前2月11日财政部已完成今年1.29万亿新增专项债提前下达限额的顶格下达，我们预计三大政策性银行的“战疫债”后续将加码，必要时财政可给予贴息配合（类专项建设债），财政部可能针对本次疫情发行不同于以往的新品种特别国债，地方政府新增专项债规模将由此前市场预期的3万亿扩大至3.3~3.5万亿，并更加强调投向基建比例的提升（此前提前下达专项债约70%投向基建）。